Convergent Risk Exposures of Investment Strategies : the Case of the US Mutual Funds
La convergence de l’exposition aux risques des styles d’investissement : le cas des mutual funds américains
Résumé
We study the dynamics of risk exposures of several US mutual fund strategies over the business cycle. We extend the five factor model of Pastor and Stambaugh [2003] and following Racicot and Théoret [2016], we estimate it with variable coefficients to track the path of the risk exposures of six strategies of funds over the period 1994-2015. The results show that the market risk varies strongly over time for all strategies. While their levels were quite different before 2000, they have become more and more homogeneous since 2008. This convergence persists after being extracted from the temporal effect induced by the temporal variation of the betas of individual securities. It might emanate from the active management of portfolios at the aggregate level that could be based either on identical or similar security holdings, or on more or less similar trading models. These results imply that these strategies are not sufficiently distinct and therefore do not provide investors with effective tools to diversify their portfolios. From a macro-prudential viewpoint, this high level of convergence represents a threat to the stability of the financial system in case of fire-sales and massive deleveraging of these funds.
Nous étudions la dynamique de l’exposition aux différentes sources de risque de plusieurs stratégies de mutual funds américains au long du cycle économique. Nous étendons le modèle à cinq facteurs de Pastor et Stambaugh [2003] et, à l’instar de Racicot et Théoret [2016], l’estimons dans sa version à coefficients variables pour détecter l’évolution de l’exposition aux risques de six stratégies de fonds sur la période 1994-2015. Les résultats montrent que l’exposition au risque de marché varie fortement au cours du temps pour toutes les stratégies. Si les niveaux de risque de marché de ces stratégies sont très différents avant 2000, ils deviennent de plus en plus homogènes depuis 2008. Cette convergence temporelle croissante persiste après avoir été extraite de l’effet temporel induit par la variation temporelle des betas de titres individuels. Elle émanerait de la gestion active de portefeuilles au niveau agrégé qui se baserait soit sur des détentions d’actifs identiques ou similaires, soit sur des modèles de trading plus ou moins proches. L’ensemble de ces résultats implique que ces stratégies ne sont pas suffisamment distinctes et ne fournissent donc pas d’outils efficaces aux investisseurs pour diversifier leur portefeuille. Du point de vue macro-prudentiel, ce niveau élevé de convergence représente une menace pour la stabilité du système financier en cas de ventes massives et au rabais de ces fonds.